Finansowe due diligence w branży retail i consumer

Jednym z kluczowych aspektów finansowego due diligence jest identyfikacja czynników, które przekładają się na sukces lub porażkę przedsiębiorstwa. Ich prawidłowa analiza, pozwala na zweryfikowanie hipotez transakcyjnych stawianych przez inwestora przed transakcją, a także dostarcza niezbędnych informacji do przygotowania modelu finansowego sporządzanego do wyceny nabywanego przedsiębiorstwa. Ma to szczególne znaczenie przy dynamicznie rozwijających się sektorach takich jak sektor detaliczny i dóbr konsumenckich, co postaramy się tutaj rozwinąć.

Szczegółowa analiza wyników

Podstawową procedurą, ukierunkowaną na identyfikację czynników wartości przedsiębiorstwa, jest analiza wyników w podziale na kanały sprzedażowe. W ten sposób rentowność biznesu można mierzyć w podziale na sprzedaż stacjonarną oraz sprzedaż internetową (e-commerce, czy dynamicznie rozwijający się rynek szybkiej dostawy q-commerce). W sektorze detalicznym, sprzedaż stacjonarną można podzielić dalej na wyniki realizowane przez sklepy określane jako porównywalne (tzw. like-for-like) oraz wartości generowanej przez nowe otwarcia, a jeszcze dalej na lokalizację, rozmiar, rodzaj, czy też typ konsumenta.

Na tym etapie można już zaprezentować podstawową charakterystykę przedsiębiorstwa, ale w dalszej mierze kilka istotnych hipotez pozostaje niezweryfikowanych, m.in.:

Jaką ilość produktów sprzedajemy?
Jak wielu klientów nas odwiedza (tzw. traffic)?
Jak zmieniają się ceny?
Jak duże klienci wykonują u nas zakupy (tzw. average basket)?
Jakie rodzaje produktów generują nam większość wyników?

Aby odpowiedzieć na te pytania, trzeba wykonać szczegółowe analizy, nierzadko na poziomie sprzedaży paragonowej, czy najniższego indeksu produktowego. Wymaga to szerokiej wiedzy finansowej i biznesowej, wysokich zdolności analitycznych (często wspartych nowoczesnymi narzędziami do analiz takimi jak Alteryx lub wizualizacji jak Power BI czy Tableau) oraz rozwiniętych umiejętności myślenia syntetycznego, związanego ze skuteczną identyfikacją wzajemnych zależności i wyciągania trafnych wniosków od szczegółu do ogółu. Inwestorzy wraz ze swoimi doradcami, którzy skutecznie operują na tych płaszczyznach są w stanie zapewnić, że model finansowy jest zbudowany na solidnych fundamentach, a hipotezy transakcyjne mają swoją słuszność.

Wpływ czynników zewnętrznych

Ostatnie lata były szczególne dla sektora detalicznego i dóbr konsumenckich z uwagi na znaczny wpływ czynników zewnętrznych na prowadzenie biznesu i osiągane wyniki finansowe. Z jednej strony mówimy o zdarzeniach nieprzewidywalnych (tzw. czarnych łabędziach) związanych z pandemią COVID-19, czy inwazją Rosji na Ukrainę, które szeroko wpłynęły na cały rynek, zaburzyły łańcuchy dostaw i redefiniowały preferencje klientów. A z drugiej, o zmianach prawno-gospodarczych i zjawiskach ekonomiczno-społecznych, takich jak wysoka inflacja, wprowadzenie podatku od sprzedaży detalicznej, czy modyfikacje zakazu handlu w niedziele. Wszystkie te zdarzenia wywierały mniejszy lub większy wpływ na wyniki finansowe, a co za tym idzie wpływały na czynniki kształtujące wartość przedsiębiorstwa.

W procesie finansowego due diligence należy przede wszystkim zidentyfikować czynniki zewnętrzne, które wpływały na wyniki przedsiębiorstwa i określić w jakim stopniu przychody i koszty rozpoznane w tych okresach, mogą być traktowane jako reprezentatywne na przyszłość. Wyzwanie pojawia się w momencie, gdy weźmiemy pod uwagę, że żadne przedsiębiorstwo nie działa w próżni, a widoczne na pierwszy rzut oka zmiany nie są jednokierunkowe. Za przykład możemy wziąć wpływ pandemii COVID-19. I tak, sprzedaż określonych produktów z dłuższymi terminami ważności dynamicznie wzrosła w obawie przed lockdownem w marcu 2020 roku, a następnie spadała z uwagi na przesycenie rynku. Innym przykładem może być otwieranie sklepów w niedziele niehandlowe, które generowało dodatkową sprzedaż, ale z drugiej strony wpływało także na dodatkowe koszty (w tym dodatkowego zatrudnienia w niedziele) i obniżało obłożenie sklepu w innych dniach tygodnia. Przy tego rodzaju analizach bardzo istotna jest partnerska relacja między doradcą a inwestorem, oparta na wzajemnym zaufaniu, wymianie wiedzy i doświadczenia, ale również współpraca pomiędzy rożnymi doradcami na transakcji (np. doradcą wiodącym M&A, prawnikami, doradcą komercyjnym, technicznym itp.), tak aby jak uwzględnić wszystkie istotne ryzyka i szanse i odpowiednio skorygować dane historyczne stanowiące podstawę do modelowania przyszłych przepływów pieniężnych w niepewnym otoczeniu gospodarczym.

Inflacja i przenoszenie kosztów

Na osobną uwagę zasługuje wysoka inflacja i zdolność przedsiębiorstw do działania w jej cieniu. Umiejętność terminowego przenoszenia wyższych kosztów na klientów, jest w tym przypadku kluczowa. Sektor detaliczny i dóbr konsumenckich zajmuje tutaj szczególną rolę, gdyż stanowi ostatni etap dostarczania produktu do konsumenta. To na tym etapie, konsumenci podejmują decyzję, czy są w stanie zaakceptować nową cenę, przerzucą się na tańszy zamiennik, czy po prostu zrezygnują z zakupu. W okresie wysokiej inflacji szczególnie istotna jest elastyczność i szybkość modyfikowania cen oraz dostępnej oferty produktowej w oparciu o zachowania konsumentów, konkurencji, czy bieżące negocjacje umów z kontrahentami. Kluczowa jest tutaj analiza zdolności przedsiębiorstw do przenoszenia wyższej ceny na odbiorców, tego jak wpływa na ilość klientów, wolumen sprzedaży i w rezultacie na osiągane wyniki oraz ich reprezentatywność na przyszłość.

Istotną rolę w czasie wysokiej inflacji, pełnią umowy długoterminowe. W 2022 roku dały one przewagę niektórym sieciom handlowym, które korzystając z rynkowego wzrostu cen, mogły w krótkim okresie zwiększyć swoją marżę. Znaczący wpływ na wyniki miały również wahania kursów walut, które istotnie dotknęły spółki importujące swoje surowce (szczególnie narażona na to była para walutowa USD/PLN w latach 2020 i 2022). Nie możemy zapominać także o pozostałych kosztach związanych między innymi z kosztami energii, transportu, najmu, czy wynagrodzeniami. Te pozycje także dynamicznie rosną, a utrzymanie poziomu rentowności, wymaga odpowiedniego pokrycia ich wyższą marżą ze sprzedaży. W ramach finansowego due diligence ważna jest analiza umów długoterminowych, a także ekspozycja przedsiębiorstw na wahania cen kluczowych surowców oraz kursów walut, aby umożliwić inwestorowi zabezpieczenie się przed tym ryzykiem w przyszłości.

Optymalizacja procesów i kreowanie szans

Poprzednie punkty nawiązywały w dużej mierze do dynamicznie zmieniającego się otoczenia gospodarczego i jego wpływu na przedsiębiorstwa. Nie można zapomnieć, że niezależnie od wpływu czynników zewnętrznych, wiele spółek w dalszej mierze realizowało przyjęte strategie biznesowe, wprowadzało na rynek innowacyjne produkty, czy poprawiało swoją efektywność operacyjną np.: poprzez optymalizację części procesów. Dzięki temu, przedsiębiorstwa potrafiły osiągnąć bardzo dobre wyniki, często dużo lepsze niż konkurenci. Proces due diligence jest zorientowany również na identyfikację i analizę tych pozytywnych zmian wynikających w większym stopniu z proaktywnych decyzji biznesowych, niż z reaktywnego oddziaływania na otoczenie. Ocenie podlega określenie poziomu oszczędności, czy dodatkowego dochodu osiągniętego z przeprowadzonej optymalizacji lub wprowadzenia nowego produktu na rynek oraz analiza wpływu tych działań na poprawę obecnej i przyszłej EBITDA. Skuteczne przeprowadzone inicjatywy nie tylko zwiększają zaufanie do kierownictwa Spółki ale często też odkrywają szanse, których przedsiębiorstwa, czy inwestorzy, wcześniej nie dostrzegali.

Kapitał pracujący

Zakłócenia łańcuchów dostaw, spowodowane przez COVID-19 oraz inwazję Rosji na Ukrainę, miały wpływ na zmianę sposobu zarządzania kapitałem pracującym. Utrzymanie właściwego poziomu zapasów oraz dywersyfikacja bazy dostawców stały się kluczowe dla zapewnienia ciągłości sprzedaży. Nierzadko związane to było z koniecznością zapewnienia dodatkowego finansowania, np.: w formie faktoringu lub faktoringu odwrotnego. W procesie due diligence należy zidentyfikować trendy wpływające na poziom kapitału pracującego, a także zrozumieć charakter „mieszanych” instrumentów takich jak faktoring czy faktoring odwrotny. Istotnymi pytaniami, na które staramy się znaleźć odpowiedź, są: jaki jest normalny poziom kapitału obrotowego oraz jak ten poziom będzie się zmieniał w kolejnych okresach lub po transakcji.

Zwiększone zapotrzebowanie na kapitał pracujący, nierzadko związane jest z koniecznością zapewnienia dodatkowego finansowania. Ostatnimi czasy na znaczeniu zyskiwała umowa faktoringu odwrotnego, w której finansujący (najczęściej bank) zobowiązuje się do spłaty zobowiązania handlowego przed terminem wymagalności, natomiast korzystający zobowiązuje się do zwrotu tej kwoty wraz z odsetkami w terminie wymagalności faktury lub później. Prezentacja zobowiązań wobec faktora nie jest jednoznacznie sprecyzowana w przepisach rachunkowości, a ostateczne ujęcie w ramach długu netto lub kapitału obrotowego netto zależy od rozważenia charakteru tego instrumentu. Pomocne w tym ćwiczeniu mogą być następujące pytania:

Jaki jest cel zawarcia umowy faktoringu odwrotnego (zarządzanie kapitałem obrotowym czy dostępność przystępnego kredytu)?
Jak ten instrument wpływa na oryginalne warunki płatności (czy spłacamy faktora w dacie płatności faktury, czy później)?
Jaki jest charakter umowy faktoringu (czy jest to stała umowa, wykorzystywana w sposób ciągły, czy też faktoring jest wykorzystywany sporadycznie)?
Kto negocjuje umowę faktoringu i kto ponosi jej koszty (zdarza się, że umowa faktoringu jest narzucana przez sieć handlową; czy koszty faktoringu odwrotnego są przenoszone na dostawców w formie odpowiednich zapisów umownych)?
Jaki jest wpływ faktoringu na zdolność kredytową spółki?

W praktyce ujęcie i prezentacja faktoringu odwrotnego często wymaga osądu kierownictwa spółki. Jeśli salda związane z faktoringiem odwrotnym są istotne, opis zawartych umów i sposób ujęcia księgowego powinny być ujawnione w sprawozdaniu finansowym. Często zdarzają się sytuacje, kiedy na skutek zawarcia umowy finansowania dostawców zobowiązania handlowe przestają być ujmowane w bilansie lub są znacząco zmodyfikowane. Wówczas zobowiązania z tytułu faktoringu odwrotnego wobec instytucji finansowej mogą być prezentowane jako zobowiązanie finansowe lub w osobnej linii bilansu od zobowiązań handlowych, co będzie również skutkowało ich klasyfikacją jako element zadłużenia spółki, a nie składnik kapitału obrotowego.

Znaczenie danych i ich analiza

Poprzednie punkty odnosiły się do wielu rodzajów analiz, które są wykorzystywane przy analizie czynników wartości oraz ryzyk dotyczących przedsiębiorstw funkcjonujących w sektorze detalicznym i dóbr konsumenckich. Aby ich wykonanie było możliwe, konieczny jest właściwy dostęp do danych. W ostatnich czasach technologia i nowoczesne narzędzia wykraczające poza możliwości programu Excel zajmują szczególne miejsce w procesie due diligence. Z jednej strony ilość zbieranych i przetwarzanych informacji przez przedsiębiorstwa wzrasta dzięki dostępności odpowiednich narzędzi i sieciowych rozwiązań technologicznych (np.: poprzez wykorzystanie chmury obliczeniowej do analizy Big Data). Z drugiej strony, inwestorzy i doradcy dużo inwestują w zespoły i szkolenia w sprawnej analizie nawet najbardziej złożonych zbiorów danych przy użyciu nowoczesnych rozwiązań, takich jak np.: Alteryx, Power BI, czy Python. Dostrzegamy, że coraz więcej przedsiębiorstw dzięki technologii podejmuje trafniejsze decyzje biznesowe, między innymi poprzez dokładniejszy pomiar rentowności produktów czy poszczególnych lokalizacji/sklepów (m.in. poprzez szczegółowe rozliczenie kosztów pośrednich, alokację rabatów czy analizy geolokalizacyjnej). Wierzymy, że poprzez inwestycje w technologie jesteśmy w stanie nie tylko zapewnić sprawne przeprowadzenie procesu due diligence, ale także doradzić naszemu klientowi w tym obszarze.

Zmiany technologiczne w połączeniu z ideą zrównoważonego rozwoju przekładają się na rosnące znaczenie stosunkowo nowych rodzajów due diligence takich jak due diligence technologii (IT), cyber due diligence czy ESG due diligence. Od pewnego czasu świadomość i zainteresowanie tymi obszarami rośnie i przewidujemy, że w najbliższym okresie ten trend będzie się nasilał.

Podsumowując, ostatnie lata nie należały do najprostszych dla przedsiębiorstw z sektora detalicznego i dóbr konsumenckich. W takich okresach rola due diligence w procesie M&A jest szczególnie istotna. Dzięki temu, inwestorzy zyskują nie tylko możliwość zweryfikowania swoich hipotez czy modelu finansowego, ale stają się świadomi ryzyk oraz potencjału przedsiębiorstwa, którego być może nie brali pod uwagę przy początkowej wycenie.